2026年9月26日

EJFQ信析丨美長債息續尋頂 金融市場三警號

地緣局勢暗湧未消，布蘭特期油續在每桶100美元關口徘徊，加上宏觀數據顯示經濟強韌，美國通脹預期升溫，刺激10年期國債孳息率跌穿5厘僅4個交易日後再度抽高，周四(24日)曾飆至5.22厘，是2007年7月迄今、逾19年峰值。長債息不但代表市場為貨幣政策重新定價，且正改變聯邦政府財務結構與國際資金流動，並向金融市場發出三大警號。

首先，隨着30年及10年期長債息相繼升破5厘，為降低融資成本，美國財政部大幅轉向依賴發行短期國庫券(Treasury bills），從今年7月開始，新增可流通國債中超過75%來自短債，遠高於去年的18%。此舉猶如飲鴆止渴，目前未償還短期國庫券規模達破紀錄的7.25萬億美元，全部於一年內到期之後肯定要再融資，在緊縮環境與短債供應急擴下，短債息亦水漲船高，3個月期國庫券息率已攀抵4.2厘水平，較年初低位上揚逾半厘。當龐大存量短債面臨「貴息」續期，財政部發債壓力勢加劇，甚至形成「增發、息升、融資成本上調、再增發」的惡性循環，倒逼長短端債息進一步上行。

第二個警號來自債股波幅背馳。素有「債市恐慌指數」之稱的MOVE指數近期抽升至約104.6，屬3月底後高位，且顯著拋離反映股市波動性的VIX指數。近年MOVE和VIX走勢相若，如今MOVE率先急飆而VIX橫行，於債息上漲動能未見減弱下，按過去經驗，股市波幅隨後有機會擴大，並往往意味着美股「兩面受敵」：一方面是無風險利率上揚將遏抑估值，另方面避險情緒升溫亦可能觸發風險資產沽壓。

最後，是資金流向出現結構性扭曲。通脹居高不下、美國政府舉債持續增加，削弱美債作為「無風險資產」的吸引力。附【圖】所見，據德意志銀行數字，截至6月底，按滾動一年平均計算，流入美國國債的國際資金僅相當於本地生產總值（GDP）2%，低過流進美股的2.8%，外國投資者持股規模因而超越債券。類似情況在近半個世紀僅錄得3次，前兩趟分別為2008年金融海嘯和2020年新冠疫情期間，資金離開債市轉押美股，卻未必是牛市健康象徵，反而或屬債券避險功能弱化所衍生的資產配置失衡及流動性危機。

總括來說，美長債息突破5.2厘，已非單純的技術性升浪，同時透視了美國融資壓力、通脹風險、國際資金配置的變化，在短債續期成本高企、MOVE指數示警、資金流向異常三重夾擊下，美股波幅急增及估值調整不容忽視，尤其近日多個指數與市場寬度呈現熊背馳，投資者必須保持警惕。

信報投資研究部

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