2025年12月18日
上周美國聯儲局結束2025年貨幣政策會議後，本星期到歐洲央行、英倫銀行、日本央行在今明兩天決定年底基準利率水平，市場估算3位央媽取向有別，英國極大機會作出年內最後一次(是2024年重啟寬鬆以來第六次)下調利率，歐洲央行則早已放風這輪減息步伐將暫告一段落(甚至部署加息），今趟勢按兵不動。
相比之下，投資者更加關注日央行動向，皆因日本作為唯一處緊縮周期的主要經濟體，圓滙卻處於一個異常偏低位置，令套息交易「拆倉」恐成金融市場潛在風險。
日本自告別長年通縮之後，央行在2024年3月迎來「利率正常化」，由負0.1厘分3次提高至0.5厘，鑑於通脹達標且國內物價漲幅持續漸大，要求央行加息的呼聲愈見響亮，只是美國總統特朗普上台後貿易變數難測，令央行決策相對審慎；然而，日央行行長植田和男上周已明確暗示今次會議會加息，若果一如預期調高0.25厘，當地利率將為0.75厘，但比起其他發達國家，日息仍屬低企，按債息推算還有上調空間。
日本債市已釋出清晰加息訊號，尤其是長債息升浪更像脫韁野馬，30年期債息12月初破頂觸及3.445厘，10年期息漲勢亦罕見，從4月低位1.045厘攀至昨天1.979厘，屬近20年最高。另一邊廂，貨幣政策跟日本相反的美國，減息卻未能帶動長債息急回，美國10年期債息尚在4.15厘左右，儘管如此，日美長債息差續顯著收窄。
附【圖】所見，日美10年期國債息差自2023年10月最大的負4.155厘反彈，約兩年時間便縮至負2.2厘以下，美債息受制「風險溢價」因素而跌極有限，而日債息仍傾向上揚，預料差距將繼續拉近。值得留意，一直隨息差擴闊而貶值的圓滙，到大概半年前息差收窄依然了無起色，令兩者180日關連系數由早幾年多數達負0.9，至近月逆轉為正0.85，假如兩者關係稍後略為「復常」，縱使長債息差維持在現水平，理論上日圓亦具大幅升值的條件。
弱圓滙與息差表現背馳，分析普遍預測日圓有力造好，惟一旦漲勢太強，卻又憂慮引發套息交易拆倉。圓滙急揚往績來說的確容易導致市場動盪，這正是日央行取態保守原因之一。不過，本輪加息可謂「千呼萬喚始出來」，對日圓的衝擊投資者應心中有數；除非央媽突然「鷹氣勃發」，否則拆倉風險管控不難，即使進一步緊縮成為炒家推高圓滙藉口，好友甚至有望伺機收割。簡言之，單單息差因素已足以助積弱的日圓迎接中短線升浪。
信報投資研究部
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