2025年7月19日

【EJFQ信析】日債息升勢異常 金融市場有𤓓味

儘管目前全球近八成央行正處減息周期，美國總統特朗普更極力施壓聯儲局主席鮑威爾快速劈息，日本央行卻走在相反方向：利率審慎上調。當然，回顧2022年疫後「通脹襲地球」，各國貨幣政策紛紛重新緊縮時，日本續堅持零利率政策(ZIRP)與量化寬鬆(QE)措施，因此現階段不隨外圍步伐，亦屬合理。

自2024年起，日本央行陸續放棄負利率和孳息曲線控制(YCC)，並開始減少購買國債，標誌着政策正式轉向，促使長年期國債收益率急漲。雖然通脹升溫跟財政赤字惡化(較歐債危機時的希臘更嚴峻)也推高債息，但日央行近期因應長端利率波動及美國關稅不確定性，選擇暫緩加息。不過，央行試圖穩定長債市場的成效有限，10年期債息周三(16日)攀至1.597厘，是2009年後最高；20年與30年期債息則分別觸及2.648厘和3.211厘。

經過3次加息後，日本基準利率僅升至0.5厘，且債息其實較多數工業國家如美國及英國仍屬偏低，然而，10年期債息短短一年半左右由2024年谷底0.552厘，飆至近1.6厘，情況頗不尋常。若日本長債息漲勢無法受控，遲早觸發新一輪金融市場動盪，這並非危言聳聽，背後原因亦不難理解，正是「日圓套息交易」(Yen Carry Trade)。

當日央行維持極度寬鬆貨幣政策時，日債息長期低企，導致大量資金透過「日圓套息交易」流往海外，令日本成為「低利率輸出國」，間接遏抑了其他發達經濟體的長息。舉例說，日本壽險企業與退休基金由於日債息回報相對欠吸引，傾向配置海外債券，推高了需求，即使該地經濟基本面不支持低利率，其債息仍會被壓下。同時，日本零息政策影響整體期限溢價(term premium)，對全球債市利率造成下行壓力。這在某程度上解釋何以日本跟美國長債息走勢相若，自2006年至今關連系數達0.74頗高水平。

近年日本長債息反覆上揚，日企配置海外資產誘因正淡化，一方面可能「回流」，削弱美歐債券的需求；另方面，外國投資者對日債興趣提高，進一步抽走資金。

當前日本債息升勢是否達到需要關注的程度？附【圖】所示，日本縱暫緩上調利率，長債息卻呈現拋物線式上漲，情況罕見並值得留意，甚至已有「𤓓味」；假如日債息持續上揚，恐使市場流動性抽緊，其他國家(特別是美國)債息預料亦將上行，對全球股市衝擊不言而喻。換句話說，投資者注視貿易戰進展之餘，也不要忽略日債市表現，以評估市場震盪的潛在風險。

信報投資研究部

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