2026年9月12日

EJFQ信析丨長債息逼近5厘 美股估值壓力增

中東地緣局勢升溫，帶動原油價格顯著上揚，紐約期油重上每桶100美元以上，接近4個月高位；與此同時，最新公布的美國8月份生產物價指數(PPI)高於市場預期，進一步燃起市場對通脹重新惡化的憂慮。隨着下周聯儲局議息會議臨近，市場對加息的預期亦再度回升(根據利率期貨顯示，下周議息會議加息的機率已超過七成）。在此背景下，美國10年期國債孳息率周四升穿近年徘徊區頂部約4.8厘，一度見4.979厘，直逼5厘重要心理關口，華爾街股市亦因而受壓。

值得留意的是，隨着長債息逼近5厘之際，美債與美股之間的關係可能出現轉折。2020年至今，儘管疫情後曾令通脹升溫、長債息急揚，惟美股仍受人工智能熱潮及企業盈利改善帶動而屢創新高，投資者亦逐漸習慣債息上升未必等同股市下跌。然而，從較長歷史角度觀察，兩者關係其實卻非一成不變，關鍵在於債息所處的絕對水平。

簡而言之，當10年期債息維持在5厘或以下，息率上升仍可能被市場視為經濟增長強勁的訊號，企業盈利改善，這或足以抵消部分估值壓力；惟一旦長債息突破5厘，情況便有所不同。利率上揚對市場的意義，會由「增長訊號」逐步轉變為「金融條件收緊」訊號。

背後的邏輯並不難理解，無風險利率顯著上升會直接推高折現率，壓低股票估值；企業借貸成本增加，亦會侵蝕盈利空間。對估值偏高、盈利較依賴遠期增長的科技及大型成長股而言，這種壓力尤其明顯。換言之，若長債息突破5厘後仍持續向上，美股與債息的關係便有機會較長時間轉為負相關，觸發較大幅度的估值修正。

事實上，從多年來10年期債息與標普500指數的點陣圖可見，當債息升至5厘以上，兩者的關連性由此前較偏向正向，逐步傾向轉為負相關【圖】；換個角度看，債息突破5厘後繼續上揚，股市承受壓力的機率明顯增加。
目前市場真正需要警惕的，從油價持續高企、通脹壓力未能迅速消退，到美國財政赤字及發債規模居高不下等因素看，長債息進一步向5厘進發的風險不容低估。

對投資者而言，5厘或可視為重新檢視美股風險的重要警戒線。一旦10年期債息突破並企穩於5厘以上，意味無風險利率高企成新常態，美股尤其依賴高槓桿維持高速增長的科技股而言，將面對更大的估值重估壓力。若再考慮近期美股市寬轉弱，市場內部質素有所惡化，股市抵禦利率上升的能力亦可能下降。故此，投資者不宜再單純沿用過去數年「股債齊升」的思維，反而應提高警覺，慎防債息一旦突破5厘，美股由高位整固逐步演變成較深程度的調整。

信報投資研究部

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