2025年12月6日
繼標普500指數和道指10天線攀越50天線之後，納指周四(4日)亦錄得此「中線黃金交叉」，華爾街股市早前對人工智能（AI）龐大投資能否帶來合理回報，以及聯儲局按兵不動的疑慮似告一段落，踏入12月份續在高位整固。
不論以哪種估值標準衡量，美股目前皆處於異常昂貴水平，AI泡沫若隱若現，屬不爭的事實。只是，市場對此見怪不怪，許多投資者仍然「舞照跳、馬照跑」，忽視了潛在風險，甚至抱持FOMO(Fear of Missing Out)心態，害怕錯失縱使是最後一波的升浪。股市瀰漫近乎狂熱(euphoria)的氣氛，套用前聯儲局主席格林斯平(Alan Greenspan)一句名言，美股或已步入「非理性亢奮」階段。
當前股市熾熱情緒，可從投資者對槓桿(leveraged)產品的偏好充分反映。以美國交易所買賣的槓桿ETF為例，截至第三季止合併資產規模飆升到接近2400億美元，再創歷史高位，代表資金積極湧入這類風險工具，Risk On氣氛高漲。
另外，整體借貸槓桿水平(類似內地股市「兩融餘額」，下簡稱「孖展」)的變化也揭示市場已處於過熱狀態。孖展愈高(或資金愈多流入槓桿ETF），投資傾向進取，願意承擔更大風險，故此，孖展數據常被視為觀察市場情緒的重要指標，且與股市走勢具高度相關性。
美國金融業監管局(FINRA)統計顯示，美股孖展借貸自今年4月約8500億美元低位開始反覆上揚，到10月份升至1.184萬億美元，即半年擴大逾3300億美元或四成左右。
附【圖】所見，美市孖展按年變化與標指表現相近，關連系數達0.8，而當孖展增速超過四成便應提高警覺，因為以往多次大型跌市前都突破這門檻，一旦掉頭向下，並跌穿四成門檻，標指亦於相近時間觸頂回落，並迎來一波幅度較深調整。美市孖展如今年增長攀至45%，已觸及警戒線，若短期內借貸熱情降溫，美股同步回調風險將顯著上揚。
「升時莫估頂」，格林斯平於1996年底提出「非理性亢奮」言論後，美股仍狂飆多年，直到2000年科網泡沫才正式爆破。事實上，從未有人能準確預測孖展攀抵哪個水平大市便要下滑；然而，目前孖展與槓桿ETF資產規模齊創新高，槓桿已積聚到構成威脅的警號。美股強勢受AI熱潮的推動下或將延續一段時間，但投資者必須緊記，槓桿能夠放大漲幅爭取更可觀回報，當市況跟預期不符同樣會倍大虧損，因此必須做好風險管理，在高槓桿下如果調整既急速且猛烈時如何減少損失。
信報投資研究部
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